Sign up with your email address to be the first to know about new products, VIP offers, blog features & more.

Nieuwe Effectenbeurzen?

By Posted on 0 No tags 0

Milton Friedman (1912-2006) heeft de aanzet gegeven tot het vrijemarkt kapitalisme en een beperkte overheid. Zijn ideeën stonden haaks op de theorieën van John Maynard Keynes die een grote bemoeienis van de staat op de marktwerking voorstond. De ideeën van Friedman werden toegepast door de Amerikaanse president Reagan en de Britse premier Thatcher. Het economisch succes dat deze regeringsleiders behaalden met het invoeren van de vrije markt resulteerde in een steeds verder doorvoeren van het systeem van vrije markten.

In veel situaties heeft het vrije markt denken al geleid tot een betere marktwerking met als gevolg betere producten en diensten tegen een lagere prijs voor de burgers van Europa. Ik denk dan ook dat we door moeten gaan met het kritisch beoordelen van marktmechanismes en ongeoorloofde prijsafspraken en monopolies. Dat is goed en het leidt zonder meer naar een betere en efficiëntere consumentenmarkt. Van een sterk gereguleerde markt naar een volledige vrije markt, dus van Keynes naar Friedman, leek goed uit te pakken, maar zoals altijd slaat de klepel van de klok weer te ver door. In diverse marktsegmenten Is de vrije markt gedachte zover doorgeslagen dat dit heeft geleid tot problemen. Er zijn veel voorbeelden, denk maar eens aan de taxi’s, huizenmarkt, gezondheidszorg en natuurlijk de financiële wereld.


Wat we de laatste jaren gezien hebben in de financiële wereld is een helder voorbeeld van overdrijving van vrije marktwerking. De banken, verzekeringsmaatschappijen, pensioenfondsen etc. werden volledig vrijgelaten in het creëren en verhandelen van de meest bizarre beleggingsproducten. Veel producten, zo niet allen, werden alleen maar ontwikkeld om winst te genereren voor de ontwikkelaar. Het nut en het belang voor de consument was totaal niet relevant. In de ontwikkelde producten werden de kosten altijd te hoog opgeschroefd en gelijktijdig werden die kosten verborgen in ondoorzichtige prijsstelling.

Door de bankencrisis in 2008 is een gedeelte van deze praktijken bloot komen te leggen. Een algemene verontwaardiging leidt in veel gevallen nu tot een herziening van kostenstructuren en meer transparantie in de prijsstelling van een aangeboden beleggingsvorm.

Als gevolg van die discussie over de kosten voor de consument moesten aanbieders hun producten en de prijsstelling daarvan herzien. Uiteraard was de missie van de aanbieders om de winstgevendheid gelijk te houden, en wat doe je als je winstmarge omlaag gaat? Dan zorg je dat jouw kosten omlaag gaan zodat je marge gelijk blijft.
Een belangrijke kostenpost die aanbieders van financiële producten hebben zijn de kosten van de handel in de primaire markt (waar de financiële producten van afgeleid zijn). De primaire markt, effectenbeurzen, moesten omlaag met hun kosten en om die beurzen te dwingen hun kosten te verlagen was het oprichten van een nieuw handelsplatform de beste methode. Creëer concurrentie en de prijzen gaan omlaag, één van de ultieme vrije handelsgedachtes.

Voor de financiële instellingen was de wens van een volledig vrije markt de oplossing. Effectenbeurzen hadden een monopolie en dat is niet van deze tijd. Er werden handelsplatformen opgericht tussen banken onderling die de status beurs kregen en dus effectenhandel mogen faciliteren. De nieuw opgerichte beurzen zoals Chi-X en Turquoise hebben er inderdaad toe bijgedragen dat de handelskosten op de bestaande effectenbeurzen omlaag zijn gegaan. Op zich een positieve ontwikkeling. Maar, ook hier slaat de klepel van de klok weer eens door. Er ontstaan steeds meer initiatieven voor nieuwe handelsplatformen die blijkbaar verwachten dat er, met nog lagere kosten, toch nog winst te behalen valt.

Ik durf te stellen dat dat niet kan!

Een nieuw handelsplatform oprichten, beursvergunning aanvragen, voldoen aan alle eisen zowel reglementair als facilitair en daarbij dan nog het werven van klanten voor die platformen vraagt zoveel investering dat een businessmodel, gebaseerd op nog lagere opbrengsten uit transacties, nooit winstgevend kan zijn. De initiatiefnemers moeten dus een andere vorm van inkomsten zien die bovenop of naast de handelskosten gerealiseerd kan worden. Want laten we helder zijn, de initiatiefnemers starten echt geen handelsplatform om de kosten voor eindbeleggers te beperken.

Als voorbeeld kan ik hier het nieuwe handelsplatform TOM, The Order Machine noemen. Dit initiatief van de marketmaker Optiver en de online broker BinckBank heeft in april een vergunning gekregen. In juli is ABN Amro als nieuwe aandeelhouder toegetreden. TOM is opgericht als “Best Execution Service’ en beoogt de beste prijs te vinden voor de effectenorders van de aangesloten banken en instellingen.

“TOM, The Order Machine, combineert de best mogelijke uitvoering van effectenorders met een voordelig en transparant eigen platform. Voor klanten van aangesloten banken zoekt TOM op verschillende handelsplatformen naar de beste prijs waartegen een order kan worden uitgevoerd. TOM bevordert daarmee de door MiFID beoogde concurrentie tussen beurzen en alternatieve handelsplatformen. Uiteindelijk moet dit leiden tot betere prijzen voor particuliere eindbeleggers.”

Deze motieven die de aandeelhouders, Optiver en BinckBank aandragen klinken uiterst nobel. De liquiditeit op de traditionele beurs neemt af door versnippering van de handel over meerdere handelsplatformen. De prijzen die de eindbelegger moet betalen zijn te hoog of, bij verkoop, te laag. Door “The Order Machine” worden de orders getoetst aan de prijzen die op alle handelsplatformen gehanteerd worden voor een bepaald aandeel. De order wordt uitgevoerd daar waar de beste prijs mogelijk is. Mocht die beste prijs op het handelsplatform intern gematched kunnen worden dan wordt de order daar uitgevoerd en dan uiteraard vrijwel zonder handelskosten. Zie hier de voordelen voor beleggers die TOM biedt.

Waarom starten deze twee partijen zo’n handelsplatform?

Is het motief uitsluitend de beste prijs tegen de laagste kosten voor de consument realiseren?

Uiteraard niet!

Door de investeringen die beide aandeelhouders hebben gedaan in dit platvorm hebben ze voor zichzelf meer kosten gecreëerd. Buiten hun eigen platvorm zullen ze ook moeten blijven handelen op de traditionele beurzen want daar blijft immers ook een gedeelte van de handel plaatsvinden. Een gedeelte van hun transacties zal dus intern afgehandeld kunnen worden op het eigen platform tegen lagere kosten, maar er zullen ook zeker transacties naar traditionele beurzen gaan. Het is dus maar de vraag of de kosten van deze aandeelhouders als totaal omlaag gaan, waardoor Optiver betere prijzen af kan geven en BinckBank lagere kosten kan berekenen. Tot op heden merken we weinig van lagere kosten die BinckBank berekent als gevolg van het nieuwe handelsplatform en ik zie ook weinig verbetering in de marges die Optiver hanteert bij het afgeven van prijzen voor optie of aandelen.

Het motief van beide partijen is natuurlijk niet zo nobel als zij stellen. Een onderneming maakt niet zoveel kosten uitsluitend om beleggers een goedkoper handelsplatform te leveren. Het motief is echt niets anders dan gewoon winst, daar zit helemaal geen nobele gedachte achter. En hoe maken die partijen nu winst? Voor BinckBank is dat eenvoudig te definiëren. Zij verhogen gewoon hun marge op de transactiekosten die zij berekenen. Een aandeel kopen op de Amsterdamse effectenbeurs kost BinckBank geld terwijl zij hetzelfde aandeel kunnen kopen via hun platform van Optiver zonder kosten. Dat voordeel is duidelijk.

Voor Optiver speelt er een ander belang. Dat ligt niet in lage handelskosten maar in een groter marktaandeel. De handelskosten zijn voor een marketmaker niet echt relevant. Uiteraard is het prettig als die laag zijn maar ik heb nog nooit een marketmaker gezien die failliet ging aan de handelskosten. Waar een marketmaker wel failliet aan kan gaan is het gebrek aan handel. Als er geen handel is kan je niet verdienen! Concluderend zou je dan ook meteen kunnen zeggen: hoe meer handel, zoveel meer winst kan je maken. En dat is dan ook direct het hoofdmotief om een handelsplatform te bezitten. Met een eigen handelsplatform verzeker je jezelf dat je altijd handel hebt. Als je dan ook nog jaren geïnvesteerd hebt in de snelste en beste handelssoftware, dan ben je verzekerd van grote winsten uit een handelsplatform.
Om het optimale uit het handelsplatform te halen zorgt Optiver ervoor dat dit platform, TOM, een spiegel is van de traditionele beurzen. Elke prijs die geboden wordt op de effectenbeurs wordt gelijktijdig geboden op het handelsplatform TOM. Aangezien BinckBank uitsluitend haar orders mag plaatsen op de beurs waar de beste, of een vergelijkbare prijs tot stand komt zal BinckBank al haar orders naar TOM leiden als de prijzen daar gelijk zijn aan de effectenbeurs. Het voordeel van Optiver is evident. Alle orders van BinckBank kunnen theoretisch rechtstreeks naar Optiver geleid worden.

Wat zijn de consequenties en wat kunnen de gevolgen in de toekomst zijn voor de effectenhandel?

In de eerste plaats hebben we al vastgesteld dat de consument, de eindbelegger, van dit alles weinig merkt. In de tweede plaats kunnen we vaststellen dat Optiver en BinckBank profiteren middels hogere resultaten en in de derde plaats stellen we vast de Euronext, maar ook andere beurzen, een gedeelte van hun handel weg zien vloeien, dus minder inkomsten realiseren en daardoor hun kosten moeten gaan beperken.

In dit artikel heb ik het handelsplatform TOM als voorbeeld gebruikt maar er zijn ook andere handelsplatformen waaronder ik er al een paar heb genoemd. Voor deze handelsplatformen geldt hetzelfde. Ook die zijn opgezet door aandeelhouders die daar op enige wijze voordeel aan denken te behalen, en ook daarbij gaat het echt niet om het voordeel van de consument.

Ondanks dat deze ontwikkeling lijkt te leiden tot lagere handelskosten en wellicht ook een betere en voordeliger prijsvorming voor de eindbelegger, vind ik de ontwikkeling zorgwekkend.

In tegenstelling tot wat bijvoorbeeld TOM beoogd, de versnippering van de markt tegengaan, werken ze juist mee aan een verder segmentering. De platformen worden uitsluitend opgericht door aandeelhouders, die handel naar zich toe willen trekken. Daarmee halen ze de handel weg bij de gecentraliseerde handelsplaatsen. Juist dat centrale aspect van de beurshandel is ooit ontstaan om ervoor te zorgen dat de handel transparant werd en dat de prijsvorming eerlijk en gelijkmatig werd. Nu ontstaan er allerlei markten waar prijsvorming bepaald gaat worden. Dat is, naar mijn mening, een niet wensbare ontwikkeling die zelfs kan leiden tot een ontwrichting van het systeem.

Wat kunnen de consequenties en risico’s zijn?

• Doordat partijen zoveel mogelijk handel naar zich toe willen trekken zal de centrale rol van de beurzen afnemen. Dit zou zo ver kunnen dat er beurzen failliet gaan. Simpelweg omdat hun inkomsten niet meer dekkend zijn om het systeem te kunnen bekostigen.
• Als de rol van de beurzen afneemt zal de beste prijs niet meer op de effectenbeurs tot stand komen en zijn de “particuliere” beurzen in staat om de prijzen te bepalen. Praktisch gezien zou het zo kunnen zijn dat de bied- en laatprijzen op de reguliere beurs veel verder uit elkaar liggen dan op het handelsplatform. De aandeelhouders van het handelsplatform kunnen de prijzen dan sturen.
• Als de centrale beurs failliet gaat, bijvoorbeeld omdat 80% van de handel naar de “particuliere beurzen” gaat, wie garandeert dan de continuïteit van de handel?
• Welk effect er van uit zou gaan op de stabiliteit van het systeem bij een faillissement van een beurs laat zich raden.
• In een crisis situatie zoals bijvoorbeeld een crash wie geeft dan de garantie dat er nog gehandeld kan worden in aandelen? Zeker als de effectenbeurs er niet meer is!

Dit zijn slechts een paar overpeinzingen die direct naar boven komen. Er zijn meer risico’s verbonden aan de huidige ontwikkeling. Het grootste risico is eigenlijk dat de consument uiteindelijk een veel hogere prijs gaat betalen voor de handel in aandelen. Een ander groot risico is dat de handel in aandelen stagneert op enig moment en dat de liquiditeit in de markt volledig verdwijnt.

Schijnbaar is iedereen vergeten waarom effectenbeurzen ooit werden opgericht door een groep handelaren. Deze richten een vereniging op met het doel om een centrale marktplaats te maken waarop alle handelaren samenkwamen om aandelen in het openbaar te verhandelen. Al in de zestiende eeuw ontdekte men dat het handig was om de handel te centraliseren (geschiedenis van de effectenbeurs). Nu in de 21e eeuw wordt daar een eind aan gemaakt en verplaatst de handel zich (via schijnbaar volledig transparante systemen) naar lokale handelsplaatsen.

Wat de gevolgen van deze ontwikkelingen zijn is nog onduidelijk. De politiek realiseert zich onvoldoende wat er gebeurd. De centrale banken en andere toezichthouders hebben hun handen vol aan andere zaken dan het toezicht houden op nieuwe beurzen en er is ook nog geen inhoudelijke discussie op gang gekomen over deze ontwikkeling.

Ik denk dat het de hoogste tijd is voor een evaluatie van alle doelstellingen, resultaten, risico’s en maatschappelijk belang.

No Comments Yet.

What do you think?

Het e-mailadres wordt niet gepubliceerd. Vereiste velden zijn gemarkeerd met *